Theo Warren Buffet, 3 yếu tố quan trọng trong việc phân tích và đánh giá một doanh nghiệp là khả năng tăng trưởng lợi nhuận, chỉ số P/E và chính sách chi trả cổ tức. Trong đó, cổ tức là sợi dây kết nối trực tiếp giữa doanh nghiệp với cổ đông, là phần phân chia lợi nhuận giữa công ty với nhà đầu tư. Vì thế, chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp sẽ ảnh hưởng trực tiếp tới quyền lợi của các cổ đông.
Bên cạnh đó, chính sách chi trả cổ tức còn là một tín hiệu giúp nhà đầu tư phân tích và đánh giá tình hình kinh doanh hiện tại cũng như trong tương lai của doanh nghiệp. Tuy nhiên, hiện nay, việc đi sâu vào phân tích chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán vẫn chưa được quan tâm bởi các nhà đầu tư riêng lẻ và những nhà đầu tư mới tham gia thị trường.
Vì thế, bài viết này mong muốn làm rõ hơn một số kiến thức chung về cổ tức, cũng như đi sâu vào một chính sách chi trả cổ tức khá phổ biến không chỉ ở Việt Nam mà còn ở nhiều quốc gia trên thế giới, dễ thấy ở thị trường Mỹ – chính sách làm mượt cổ tức.
Một số lý thuyết cơ bản về cổ tức
Cổ tức thường được chi trả dưới dạng tiền mặt – cổ tức tiền mặt, được trích ra từ phần lợi nhuận trong năm của doanh nghiệp. Tuy nhiên, trong một số trường hợp, cổ tức có thể được trích ra từ những khoản mục khác trong vốn chủ sở hữu của công ty để phục vụ những mục đích nhất định của hội đồng quản trị và ban điều hành. Việc chi trả cổ tức tiền mặt sẽ làm giảm lượng tiền nắm giữ của doanh nghiệp và giảm thu nhập giữ lại.
Một hình thức trả cổ tức phổ biến khác là chi trả cổ tức bằng cổ phần – cổ tức cổ phiếu. Hình thức trả cổ tức này không làm phát sinh dòng tiền ra khỏi doanh nghiệp, mà thay vào đó làm pha loãng lượng cổ phiếu đang lưu hành.
Chính sách làm mượt cổ tức
Làm mượt cổ tức là khi doanh nghiệp giữ cho tỷ lệ tăng trưởng dòng cổ tức tiền mặt chi trả hàng năm ở một mức cố định.
Có 5 lý thuyết tạo cơ sở cho doanh nghiệp áp dụng chính sách làm mượt cổ tức.
Một là, lý thuyết đại diện (Agency theory). Theo lý thuyết này, việc duy trì dòng cổ tức tăng trưởng đều đặn qua hàng năm giúp giảm thiểu mâu thuẫn giữa chủ doanh nghiệp (cổ đông) và ban điều hành, bởi một mức cổ tức được định sẵn sẽ giúp tạo động lực cho ban điều hành trong việc điều hành hoạt động kinh doanh của công ty để tạo lợi nhuận.
Ngoài ra, việc đặt ra một mức chi trả cổ tức mục tiêu cũng góp phần giúp chủ doanh nghiệp kiểm soát việc chi tiêu của ban lãnh đạo, giúp cho doanh nghiệp giữ được dòng tiền tự do để chi trả cổ tức.
Hai là, lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric information theory). Do hiện tượng bất cân xứng thông tin xảy ra giữa nhà đầu tư và ban lãnh đạo doanh nghiệp, những người điều hành có khả năng dự báo chính xác hơn về kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong tương lai. Vì vậy, những doanh nghiệp có kết quả kinh doanh biến động mạnh hoặc có xu hướng đi xuống trong tương lai thường có xu hướng làm mượt cổ tức. Khi đó, việc chi trả cổ tức đều đặn kết hợp với một số nghiệp vụ kế toán có thể tạo ra cảm giác an toàn cho nhà đầu tư về kết quả kinh doanh của doanh nghiệp.
Quỹ Đầu tư A+ chủ yếu đầu tư vào thị trường vốn tư nhân (Private Equity), nhưng cũng phân tích và theo dõi thị trường niêm yết để phân tích so sánh (comparative analysis) và tìm cơ hội hấp dẫn cho mô hình đầu tư PIPE (Private Investment in Public Equity).
Quan Đức Hoàng, Chủ tịch Ban Đại diện Quỹ đầu tư A+
Đây là một vấn đề nổi cộm ở thị trường chứng khoán Việt Nam, khiến cho việc phân tích doanh nghiệp và dự báo trở nên thiếu chính xác và khó khăn hơn, gây ra thiệt hại đáng kể cho nhà đầu tư.
Ba là, lý thuyết tín hiệu (Signaling theory). Đối với nhà đầu tư, cổ tức của doanh nghiệp phần nào là tín hiệu về dự báo của ban điều hành doanh nghiệp về kết quả kinh doanh trong tương lai, bởi lẽ ban điều hành luôn phải cân đối dòng tiền ra và vào của doanh nghiệp để phục vụ cho hoạt động kinh doanh. Vì vậy, việc duy trì cổ tức đều đặn giúp cho nhà đầu tư cảm thấy an toàn hơn về tương lai của doanh nghiệp.
Bốn là, lý thuyết con chim trong tay (Bird in hand theory). Lý thuyết này cho rằng, nhà đầu tư thường có xu hướng ưa thích cổ tức hơn là lợi nhuận từ chênh lệch giá cổ phiếu do cổ tức có tính chắc chắn cao hơn và rủi ro thấp hơn. Tuy nhiên, trên thực tế, việc ưa thích cổ tức hay lợi nhuận từ chênh lệch giá của nhà đầu tư còn phụ thuộc vào thuế thu nhập cá nhân và chi phí giao dịch.
Điều này đúng hơn khi áp dụng ở những thị trường có mức thuế và phí giao dịch cao như Mỹ. Còn ở thị trường Việt Nam, phí giao dịch và thuế đánh trên cổ tức vẫn ở một tỷ lệ khá nhỏ nên không ảnh hưởng quá lớn tới lợi ích của nhà đầu tư khi lựa chọn giữa việc nhận cổ tức hoặc lãi chênh lệch giá.
Năm là, lý thuyết chu kỳ kinh doanh (Business cycle theory). Có thể dễ dàng thấy rằng, những doanh nghiệp ở giai đoạn đầu của chu kỳ kinh doanh hoặc trong giai đoạn mở rộng cần duy trì một lượng vốn lớn để phục vụ sản xuất – kinh doanh và mở rộng.
Vì vậy, những doanh nghiệp này thường hạn chế chi trả cổ tức, thậm chí là không có cổ tức trong thời gian dài (ví dụ Tesla, Amazon…). Ngược lại, đối với những doanh nghiệp ở giai đoạn trưởng thành, việc chi trả cổ tức thường được duy trì đều đặn để phân phối lợi nhuận cho cổ đông (ví dụ Apple, Exxon…).
Các yếu tố ảnh hưởng tới việc làm mượt cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam
Sau khi Quỹ A+ thu thập thông tin và chạy mô hình hồi quy dựa trên dữ liệu của hơn 350 công ty niêm yết trên sàn giao dịch thỏa mãn những tiêu chí sàng lọc, chúng tôi nhận thấy những yếu tố sau có ảnh hưởng tới quyết định làm mượt cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam.
Thứ nhất, tỷ lệ đòn bẩy của doanh nghiệp càng cao (nợ vay càng cao) thì càng ít có xu hướng làm mượt cổ tức. Mối quan hệ này có thể được giải thích như sau: Doanh nghiệp có tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu cao là những doanh nghiệp đang ở trong giai đoạn có nhu cầu vốn lớn. Vì vậy, theo như lý thuyết chu kỳ kinh doanh, ở giai đoạn doanh nghiệp cần nhiều vốn để duy trì hoặc mở rộng hoạt động sản xuất – kinh doanh, họ sẽ hạn chế trả cổ tức để duy trì được lượng vốn cần thiết. Bên cạnh đó, theo như lý thuyết tín hiệu, việc vay nợ cao cũng thể hiện kỳ vọng của ban điều hành vào khả năng sinh lời trong tương lai của doanh nghiệp.
Thứ hai, doanh nghiệp có cơ cấu sở hữu càng cô đặc thì càng có xu hướng làm mượt cổ tức. Bởi lẽ, khi cơ cấu sở hữu càng cô đặc, mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông lớn và cổ đông thiểu số càng trở nên rõ ràng hơn, dẫn tới khả năng làm mượt cổ tức cao hơn.
Thứ ba, quy mô doanh nghiệp (được đại diện bởi tổng tài sản) có mối quan hệ ngược chiều với xu hướng làm mượt cổ tức. Doanh nghiệp nhỏ thường có mức độ bất cân xứng thông tin lớn hơn giữa doanh nghiệp và nhà đầu tư, nên dễ làm mượt cổ tức hơn.
Thứ tư, doanh nghiệp có khả năng sinh lời càng cao thì dòng cổ tức càng tăng trưởng đều đặn. Điều này khá dễ hiểu, cổ tức được trích ra từ phần lợi nhuận trong năm của doanh nghiệp, vì thế, việc duy trì một dòng cổ tức đều đặn khi doanh nghiệp có kết quả kinh doanh tốt là hoàn toàn hợp lý.
Khi nhận thấy dấu hiệu làm mượt cổ tức của một doanh nghiệp, nhà đầu tư cần đi sâu phân tích từng yếu tố đã nêu trên để đưa ra được nhận định về lý do đằng sau chính sách cổ tức đó của doanh nghiệp. Từ đó, nhà đầu tư có thể đưa ra nhận định và phân tích chính xác hơn để bổ trợ cho quyết định đầu tư của mình.
